Логичные для циклического кризиса процессы идут и в денежном секторе. Жесткая политика ЦБ в области процентных ставок вызывает много вопросов. Как и то, что банки, получившие доступ к деньгам ЦБ, почему-то не спешат раздавать их в качестве кредитов компаниям. Но теория подсказывает, что требуется время.

То, что мы наблюдаем сейчас, есть не что иное, как тезаврация активов, накопление банковской ликвидности. Судя по динамике показателей, описывающих банковскую ликвидность (суммы остатков на корсчетах и депозитов в ЦБ), система пережила непростой момент осенью этого года, но с ноября ликвидность стала быстро расти и к концу года вышла на уровень 1,3 трлн рублей по сумме корсчетов и депозитов, практически аналогичный уровню прошлого года.

То, что ликвидность восстановлена, - хороший признак, но очевидно, что момент, когда она начнет оказывать давление на банки и им захочется во что бы то ни стало размещать деньги, еще не наступил. Это приводит к опасному сокращению денежной массы в абсолютном выражении в течение всей осени и декабря, хотя, возможно, мы преувеличиваем эту опасность - с учетом падения промышленного производства (примерно на 20% к пику) уже в декабре мы видим возобновление роста относительного уровня денежной массы (отношение индекса агрегата М2 к индексу промышленного производства).

Итак, мы живем в условиях нормального жесткого циклического спада. Как долго он будет продолжаться?

Риски

Еще раз сошлюсь на великих экономистов прошлого, которые утверждали, что для благополучного выхода из кризиса нужны две вещи - деньги и новые хозяйственные планы. У меня лично нет сомнений в том, что первично в этой паре: без денег никто не будет строить никаких планов. Поэтому скорость, с которой банки и прочие финансовые институты смогут завершить тезаврацию активов и стать готовыми к снижению процентных ставок, является ключевым моментом.

Одним из самых естественных шагов в этом направлении является повышение ставок по депозитам, которые отчасти есть следствие столь нелюбимой всеми высокой нормы резервирования. Поскольку Россия в ближайшее время не будет иметь доступа к дешевым западным деньгам - дешевых денег там больше нет, - нам надо чем-то их заместить. Один из основных источников - внутренние накопления. В то же время в России всегда была крайне низкая норма накопления, и она должна быть увеличена для нормализации денежного оборота. Так что усилия по сбору денег у физлиц совершенно оправданны, и эта схема стала работать: в декабре начался очевидный рост депозитов в российских банках.

За последние месяцы ЦБ принял несколько решений, облегчающих накопление банковской ликвидности: снизил норму резервирования, допустил часть банков к субординированным кредитам, причем изначально предполагались длинные сроки этих кредитов. Но основным препятствием к тому, чтобы эти меры привели к началу кредитного расширения, является всеобщее ожидание снижения курса рубля. Многие полагают, что было бы эффективнее разом провести более существенную девальвацию валюты, что ЦБ зря медлит, так как это позволило бы достичь нового равновесия. Но будет ли оно достигнуто при таком шоке? Ведь в этом случае можно расстаться с надеждой на рост нормы накопления.

В этой игре между банками и ЦБ, что называется, кто кого перетерпит. По мере оттягивания срока шоковой девальвации доходность от валютных операций будет терять свою привлекательность. А тут давят ставки, которые надо платить по депозитам, появляются новые возможности по кредитованию…

Возможно, для ускорения процесса перехода от тезаврации к кредитованию было бы эффективно расширить практику гарантий под кредиты и субсидирование ставок. Это позволило бы быстрее снизить банковский процент, что дало бы возможность возобновить кредитную активность. А предельная производительность капитала имеет такое свойство, что в начале цикла оживления она только растет, так как все большее число предприятий получают возможность вложиться в новый капитал. Таким образом, стимулирование кредитования через сниженные ставки позволило бы ускорить наступление оживления без потери эффективности. При этом можно достичь таких величин в предельной эффективности капитала, которые будут превышать ожидаемую доходность от валютных операций.

Иначе говоря, цель денежной политики заключается в том, чтобы преимущества внутреннего инвестирования в основной капитал «перебили» бы в ожиданиях эффект девальвации. Возможно ли это? Абсолютно возможно. Россия остается огромным выгодным рынком, тогда как будущее валютного рынка даже в перспективе одного года совершенно неопределенно. На него влияет расклад сил на рынке мировом: что будет с Китаем? проиграют ли США локально Европе? сможет ли Европа удержать свое сегодняшнее лидерство? - вопросов масса. А тут мы сами себе хозяева.

Сегодня процентные ставки очень высоки. И есть опасность, что этого никто не заметит, так как у нас принято измерять инфляцию год к году, а не текущую. Если же смотреть на текущие 8,1% годовых, то реальная банковская ставка сегодня составляет порядка 8-10% - это очень много. (До сих пор предельной величиной были реальные 3-4%.) И в любом случае процесс утрясания денежных параметров займет не менее нескольких месяцев, но при условии, что мы обойдемся без шока, он не должен занять и более нескольких месяцев.

Источники роста

При прогнозировании сроков выхода из кризиса самым лучшим инструментом является метод аналогий. Поскольку за последние десять лет мы пережили уже три кризиса - 1998, 2001 и 2004 годов, - мы можем позволить себе этот метод. Расчеты показывают, что типичная продолжительность стагнации или падения индекса промышленного производства составляет девять-десять месяцев. Наиболее любопытным в этом смысле является знаменитый кризис 1998 года. В общественном сознании он зафиксирован как кризис осени 1998 года, который завершился где-то в середине следующего года. На самом деле отрицательная динамика началась в начале 1998 года - с падением цен на нефть, - а дефолт лишь завершил этот процесс, и уже в октябре начался подъем промышленного производства.

Девять с половиной месяцев депрессии - этот прогноз не является нашим эксклюзивом. Одни ожидают, что к этому моменту завершится процесс девальвации и упадут банковские ставки, другие - что начнет оживать внешний рынок, третьи - что завершится технологическая пауза, когда в ответ на сжатие спроса предприятия снижают выпуск, тратя запасы, и предполагается, что эти запасы закончатся где-то в апреле-мае.

Наша логика помимо арифметики строится на поиске возможных зон оживления, которые начнут тянуть экономику вверх нынешним летом. Мы видим три зоны. Первая - это сельское хозяйство. Поскольку Россия объективно имеет преимущества в этой области и в то же время на пике кризиса как раз южные сельскохозяйственные районы чувствовали себя относительно хорошо, можно предполагать, что естественное сезонное оживление сельскохозяйственного сегмента, поддержанное субсидированием ставок, станет одним из тех импульсов, которые начнут оживлять наше хозяйство, - а здесь выстраиваются довольно длинные производственные цепочки.

Вторая зона - импортзамещение, особенно в секторе потребления. Мы склонны сильно недооценивать возможности этого рынка и слишком увлекаться либо ресурсной, либо инновационной экономикой. На самом деле хозяйство любой развитой (это надо подчеркнуть: развитой, а не колониальной) страны имеет в фундаменте своего производства отрасли, обслуживающие естественные потребности людей. Для сравнения можно сопоставить две цифры: доля потребления домашних хозяйств в ВВП обычно составляет примерно 65%, а доля экспорта у нас - примерно 30%, причем это много, это уже экспортозависимая страна. В цифрах один только сегмент потребления одежды, обуви, мебели, техники для дома - чего у нас в России совсем нет - составляет примерно 35% потребления домашних хозяйств развитой страны. В абсолютных цифрах это примерно 300 млрд долларов. Экспорт нефти и газа из России - примерно 150 млрд долларов.