Пример 17

Оценим бета-коэффициент частной фирмы, которая поставляет диагностическое оборудование для нефтегазовых компаний РФ. Предполагается, что владельцы капитала компании являются диверсифицированными инвесторами. Фирма работает на финансовом рычаге 0,1 (балансовое значение D/S) и рассчитывается по налоговым платежам по ставке 24 %. Бета-коэффициент торгуемых фирм США, занимающихся поставкой аналогичного оборудования, показаны в табл. 25.

Предполагается, что по величине активов и структуре издержек фирмы идентичны. Нерычаговое значение бета-коэффициента фирм-аналогов = 1,22/(1 + 0,65 x (0,2)) = 1,09.

Бета-коэффициент частной российской фирмы 1,09 х (1 + 0,76 х (0,3)) = 1,15. Вводя поправку на страновой риск методом относительной волатильности, получаем следующую оценку требуемой доходности:

k = 5 % + 3 % премия за страновой риск + 1,15 х 1,75 x 5,5 % премия за рыночный риск + 4 % премия за размер = 23 % (в долларовом исчислении.)

Пример 18

Инвестиционная компания «АТОН» оценивает компании «РБК» методом относительной волатильности рынков.

Структура капитала «РБК» (по состоянию на 1 октября 2002 года):

Совокупная сумма долга – 4,1 млн долл.

Рыночная стоимость обыкновенных акций – 58,5 млн долл.

Рыночная стоимость привилегированных акций – 0 млн долл.

Совокупная капитализация «РБК» – 62,60 млн долл.

Требуемая доходность по собственному капиталу (расчет). «АТОН» вносит корректировки в стандартную формулу модели САРМ.

1. Вместо исторического бета-коэффициента, который не учитывает волатильность котировок в будущем, методика «АТОНа» предполагает расчет «прогнозной бета» на основе размеров компании и ликвидности ее акций.

2. Для корректного отражения финансового риска очищенная «прогнозная бета» (полученная через анализ компаний-аналогов) пересчитывается в «рычаговую бета».

«Рычаговая бета» отражает риск для акционеров от наличия долга в структуре компании. βu – прогнозная «бета» без учета долга.

D/E-Коэффициент рыночной стоимости долга / рыночная стоимость акционерного капитала.

Методика компании «АТОН» не предполагает корректировку бета-коэффициента на налоговый щит, так как эти выгоды для компании учитываются в денежном потоке (чтобы избежать двойного счета):

βрычаговая = βu x (1+D/E).

3. Для оценки странового риска используется метод относительной волатильности:

k_s = k_f + ((k_m – k_f) x (SDL / SDG)) x ((βu x (1+D/E)),

где: kf = 10,4% (доходность к погашению суверенных облигаций до 2030 года обращения по цене предложения);

SDL/SDG – корректировка на повышенную волатильность российского рынка по отношению к развитым рынкам. По рассматриваемой методике измеряется как отношение волатильности индекса РТС к волатильности индекса S&P 500; SDL– стандартное отклонение ежедневных изменений индекса РТС (измеряется за последние 12 месяцев);

SDG – стандартное отклонение ежедневных изменений индекса S&P 500 (измеряется за последние 12 месяцев).

Премия за риск вложения средств в акции на развитых рынках принимается компанией «АТОН» на уровне 3,5 %.

Итоговый расчет.

Безрисковая ставка (еврооблигации с погашением в 2030 году) 10,4 %.

Стандартная премия за риск вложения в акции 3,5 %.

Коэффициент относительной волатильности индекса РТС = 1,45.

Прогнозная рыночная премия = 5,1 % = 3,5 % х 1,45.

Прогнозное значение «бета» 2, «бета» с учетом долга = 2,1.

Стоимость собственного (акционерного) капитала, то есть требуемая доходность = 21,3%.

Стоимость долга принята за 5 % (5 % – ставка по облигациям компании).

Расчет WACC. Совокупная сумма долга как % от капитализации = 6,5 %.

Акционерный капитал как % от капитализации = 93,5 %.

ИТОГО: WACC = 20,2 %

Пример 19

Для ЗАО «Стройдом» – компании в строительной отрасли с числом заказчиков (объектов) более 5 и с относительной географической диверсификацией, при отсутствии финансирования заемными средствами – может быть предложена третья категория риска с премией в размере 14 % годовых. При безрисковой доходности с учетом страновой премии за риск на уровне 8 % и премии третьей категории, требуемая доходность по капиталу компании составит 22 %.

Для нефтяной вертикально-интегрированной компании «Татнефть» рекомендуемая категория – первая с премией в 5 %. Требуемая доходность по капиталу компании может быть принята на уровне 13 %.

Для ритейлора (торговой сети) «Копейка» на 2003 год рекомендуемая категория риска – четвертая (высокая конкуренция в отрасли, слабая географическая диверсификация, высокая зависимость от основателя бизнеса, отсутствие долгосрочной кредитной истории и проблемная смена собственника (50 %, принадлежащие «ЮКОСу», поменяли владельца на «Уралсиб» в 2003 году)). Премия за риск составит 22 %, а требуемая доходность по капиталу компании 30 %.